ファイナンスとホールドアップ

ファイナンス業界の給与の問題を今話題の組織の経済学から説明している記事があった:

The Goldman Bonuses: I’m Shocked, Shocked – Conversation Starter – HarvardBusiness.org

They are looking at the size of the potential bonuses and, in the wake of the $10 billion of bailout money Goldman received in the darkest hours of the financial crisis, asking, “How could they?”

問題となっているのはゴールドマンサックスのボーナスだ。金融安定化のために政府から支援を受けながら多額のボーナスを支払うことの是非が議論されている。しかし、是非以前にどうしてそんなことが可能なのか。これは企業の所有形態から説明できる。

The natural form of business organization for a professional service firm, such as an investment bank, law firm, consulting firm or ad agency, is a partnership rather than a public company.

投資銀行を始めプロフェッショナルサービスを提供する組織の多くはパートナーシップを採用している。これには理由がある。

The key supplied input in a professional services firm is a group of talented professionals and their supplier power is immense. They have the power to extract a disproportionate amount of the profitability out of the enterprise by pushing up their own compensation.

そのような業界では業務に必要な最も限られた資源が人間である。ローファームなら弁護士でコンサルティングならコンサルタントだ。他の投入要素は限定的で代替の効くものだ。そのため、企業が労働者から多額の報酬を要求されることが当然予想される。

The way to do that is structure the enterprise as a partnership.

その一番の対策が労働者に所有権を移すことだ。会社自体を労働者が保有していれば、会社と労働者との間の利害対立は自動的に消滅する。これは自動車会社と部品製造会社の関係と同じだ。特殊な部品を製造している会社は自動車会社に多額の補償を要求できる。これに対して自動車会社はそのような重要な部品は自社生産でまかなうことをまず考える。

さらに、プロフェッショナルサービスの場合、プロフェッショナルの数は限られていて利害も一致しやすいため集団意思決定における費用も比較的小さいことが予想される。パートナーシップは非常に適切な所有形態と言える。

しかしゴールドマンに関して言えばそのような所有形態は成り立っていない。140年間の歴史のうち130年間は成り立っていた。しかし十年前に株式市場への上場を果たすことでゴールドマンの法的な所有者は株主となった。そして今、政府の支援も加わり、ついに通常の商業銀行へと転換した。この流れは上の議論とは整合しない。Roger Martinはそれを次のように説明している:

But in due course, these partnerships recognized that if they could convince naïve external capital to give them more resources, they would have a brand new pool of capital from which to extract value.

もし実質的な経営をパートナーの間で続けると同時に外部のナイーブな投資家から資金を集められればより多くの利益を上げられるということだ。この流れを止めるには投資家がインセンティブ構造を見極めて投資を行う必要がある。

Even Goldman saw its share price fall to $52 in November 2008, in the middle of the Lehman Brothers/Bear Stearns crisis, a dollar less than its $53/share IPO price in May 1999. It wasn’t much of a return for shareholders over ten years, though the Goldman bankers during that period earned wonderful compensation. But thankfully for those Goldman bankers, the taxpayers stepped in and stabilized the financial markets with a huge infusion of their current and future tax dollars and Goldman shares traded above $190/share within a year. Life is good again and it is time for the bonuses to flow, as they always have.

上場以来10年、株主へリターンは高くなかったがパートナーは多額の利益を挙げた。今回政府が支援を行ったことで株価は上昇し株主も利益をあげ、その結果パートナーはさらに多くのボーナスを手にしている。

この構造は外部から資本を注入する人がいる限り変わらない。自動車部品でいえば、自動車工場が多額のプレミアムを払いつづけてくれる限り何も問題はない。しかも今回融資しているのは政府であり、いくら払いすぎても競合企業がいるわけでもない。投資銀行は他人の資本でギャンブルが打てるようになっただけではなくそこで挙げた利益の多くを手にする事ができる。